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中欧基金王健:为什么“低估值成长”策略长期有效

作者:
2020-04-30 11:32:53

  尽管自今年年初以来,A股市场总体表现出强波动性,但对于践行长期投资理念的投资人来说,短期波动并不能影响长期业绩。“股神”巴菲特一直以来推崇“以合理的价格买好公司”,无独有偶,中欧基金基金经理王健认为,在A股市场,用低估的价格去买成长是长期有效的投资策略。

  中欧基金王健:为什么“低估值成长”策略长期有效?

  中欧基金的王健是A股市场上少数超过9年投资经验的基金经理,一直以来,她践行的就是用低估的价格去买成长(也就是大家熟知的GARP策略)。王健认为,这种策略背后的逻辑是,用动态的低估值去买可折现的成长。这种策略既不是追求静态低估的“烟蒂股”深度价值策略,也不是追求高收益但伴随着高波动的科技成长策略。用低估值的价格买成长兼顾了价值和质量,而价值和质量因子,恰恰是巴菲特超额收益中最看重的。

  所以在行业配置上,王健偏好具有稳定增长属性的消费、医药、以及商业模式成熟后的信息服务。在詹姆斯.奥肖内西的《投资策略实战分析》中,他曾经统计了美股1969-2009的数据,在GICS十大类产业中,夏普比率最高的就是必须消费品,收益率排名第一而波动率排名第二,夏普比例高达0.54。

  无独有偶,这套投资方法的创始人彼得.林奇也偏爱消费品赛道,虽然持股数量远远高于巴菲特,但是其选股的赛道和巴菲特有所类似。他们都偏爱景气度波动较小,基本面稳定,能用合理估值对未来进行定价的行业。

  王健告诉我们,自己这套方法论的有效性在于用合理估值去买可持续的成长。有些公司虽然很便宜,但是未来没有成长性,可能会成为价值陷阱。有些公司成长性很快,但是如果买得太贵,那么一旦未来低于预期也有可能出现双杀。中国资本市场比较适合运用低估值买成长的策略,毕竟中国本身还是处于一个持续成长的阶段。而深度价值投资,由于不一定能像海外投资者那样影响管理层,未必能够“解锁”价值。

  相信质量和价值因子的结合

  巴菲特的成功,在于平衡了质量和价值。他曾经在一次访谈中说过,投资最大的错误是因为贪图便宜,错过了高质量的公司。比如他曾经很早买过Geico保险,却因为没有看到保险公司持续成长性的特征,在涨了50%左右就兑现。如果他持有19年,会获得130倍的回报。他也因为贪图便宜,在大牛股迪士尼上赚了一点就跑了。直到他遇见了芒格,告诉他在看到低估值的同时,不要忽视高质量。

  在A股投资,将质量和价值结合,更是一种长期比较有效的投资方式。我们大众所理解的价值股,其实大部分是价值成长股,也就是GARP策略中能够用合理估值买到的持续成长。在和王健的交流中,我们了解用动态低估的价格买成长策略并没有一套严苛的数学公式,背后的核心是每个人对于公司持续成长性的定价。但这个策略的精髓在于更好平衡当下的价格和未来的价格。投资本来就是一场时间和空间的交换。

  投资中没有一种“圣杯”,没有任何单一因子能无时无刻的获得超额收益。长期超额收益的来源,在于做好平衡,应对不确定的未来。在今天的A股乃至全球市场,不确定性是最确定发生的事情。从上个月美股的股债双杀,导致风险平价基金业绩暴跌,到最近油价居然出现了负值。对应到我们投资,高估值科技成长股面临较大波动的风险。可能确实有些企业能够实现长期价值,但过程中的波动太大,而波动会导致持有人的体验变差。另一边深度价值策略相信的是“均值回归”,但很多时候这需要很长时间才会触发。同样,对于持有人来说,大部分人没有耐心等待一轮周期的结束。

  相比而言,兼顾价值和成长的平衡之道,可能会给持有人带来更好的体验。中欧基金的王健,长期穿越牛熊就是基于对价值和成长的有效平衡。更重要的是,我们过去一直强调对于持有人的体验感受。深度价值偏逆向,高成长投资偏趋势,前者需要足够耐心,后者需要承担较大波动。从体验的角度出发,持有人或许也更需要找到平衡术的低估值成长投资策略!

  寻求投资中的平衡术

  无论是对于基金经理,还是对于持有人,收益率的平衡性都是至关重要的。我们都知道,收益和风险是一枚硬币的两面。追求很高的收益意味着冒着巨大风险。而一点风险不承担,在一个依然能找到不少高质量成长的A股市场,也非常可惜。

  王健告诉我们,其长期投资框架就是追求投资中的平衡。这个平衡来自几个方面:

  1)投资框架上运用这套低估值买成长的策略,实现价值和成长性的平衡。她买的股票不会特别便宜,但也不会很贵。她认为估值的安全边际并非静态绝对低估,而是折现到今天的成长性;

  2)组合相对分散,不在单一行业或风格因子做过多暴露。这样的好处是,通过个股选择来获得长期的超额收益,组合的波动在任何年份都不会太大。当然,由于组合相对分散,也不会在单一年份表现特别突出;

  3)组合中白马和灰马兼顾,守正的同时也会出奇。这套投资体系并不等同于白马股策略,会对估值有一定的要求。一些市场上的白马股,由于对于基本面的预期比较一致,估值也会比较高。王健会倾向于构建白马和灰马兼顾的组合,在一些低估的二线蓝筹上捕获超额收益。

  作为一名少数投资年限超过9年,并且拿过金牛奖和晨星奖的女性基金经理,王健认识只有达到各方面的平衡,投资才是一个长期可持续的事业。而自己的人生规划,也是将投资这份事业持续做下去。她告诉我们,作为一个基金经理必然会面临业绩考核的约束条件。要长期保持超额收益,必须持续学习。但是,在投资中能够更好的理解我们所处的时代,保持与时俱进,也是投资带来的最大乐趣之一。

  王健希望,通过一个长期有效,并且熟练运用的投资方法,能够帮助她提高投资上的胜率。对于一个基金经理来说,本质是面对不确定的未来。如何在不确定性中,实现长期收益的确定性,就是需要持续去做大概率的事情。在做了很多年投资中,她越来越理解投资中的“能力圈”,这并不仅仅包括行业的认知,也对应个股的收益阶段。

  由于低估值买成长策略寻求估值的合理性,当一些公司进入泡沫阶段,王健通常会卖掉。有时候从结果上看,一些公司会卖得过早。但是对应到自己的投资框架,王健认为自己并非能把握一个公司生命周期中全部的涨幅。这也导致她在熊市和震荡市中表现较好。好在A股绝大多数时间处于熊市和震荡市,疯狂牛市持续的时间很短。

(责任编辑:赵鹏 )
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